從人氣爆棚到集體折價

　　從最初上市的人氣爆棚到首次集體折價，如今的RQFII- ETF似乎已不再像從前那樣受到海外資金青睞了，這一番變化讓市場唏噓不已。

　　“如果是單個產(chǎn)品的折價明顯，可能是套利者操作所致。但如果是普遍現(xiàn)象，那可能就是拋壓太大。”在一家 基金公司國際業(yè)務(wù)部工作的老莫認(rèn)為，前期RQFII出現(xiàn)大幅折價，剛好與A股調(diào)整步調(diào)一致，與A股短期負(fù)面因素積累導(dǎo)致預(yù)期不佳有關(guān)。

　　海外資金真的在看空RQFII-ETF么？海外機(jī)構(gòu)預(yù)測，折價只反映了海外投資者的短期態(tài)度，他們對RQFII-ETF的長期熱情會依然保持。而且，隨著 A股市場的調(diào)整和近期利空因素的消散，RQFII-ETF的折價情況會有所緩解，甚至?xí)�再度出現(xiàn)之前的高溢價狀況。

　　折價收窄或是“假唱”

　　清明節(jié)后的首個交易日，在港上市的4只RQFII-ETF折價率瞬間收窄，激起市場陣陣漣漪。

　　近期，A股在2200點一帶陷入膠著，在港上市的4只RQFII-ETF折價率也持續(xù)擴(kuò)大，但清明節(jié)后的首個交易日卻瞬間收窄，隨后的折價空間整體趨于縮小�！罢蹆r收窄是因為前期負(fù)面因素得到暫時緩解，拋壓減小，也有可能是套利者在進(jìn)行波段操作�！痹谝患一�金公司國際業(yè)務(wù)部工作的老莫如是分析。

　　2012年4月，主要投資A股ETF的4只RQFII產(chǎn)品在香港亮相，一經(jīng)推出便大受歡迎，易方達(dá)中證100、嘉實明晟A股、 華夏滬深300 和南方A50的RQFII額度一度供不應(yīng)求。由于投資者熱情高漲，4只RQFII-ETF都先后多次追加外匯額度。目前規(guī)模最大的是南方東英管理的南方A50，資產(chǎn)總值約為160億元，成立之初該產(chǎn)品的外匯額度僅50億元。此外，華夏滬深300現(xiàn)在的規(guī)模大約為137億元，易方達(dá)中證100和嘉實明晟A股分別為102億元和23億元。

　　RQFII額度申請的增加，背景是海外資金不斷申購上述投資A股的ETF產(chǎn)品。即使在去年11月A股持續(xù)創(chuàng)出新低的過程中，上述ETF的基金單位(份額)也都在不斷增加且持續(xù)溢價交易。

　　然而，從去年12月開始 A股市場觸底反彈后，直到今年2月，上證指數(shù)上漲至2400點附近，多只RQFII-ETF產(chǎn)品進(jìn)入持續(xù)折價狀態(tài)，份額也頻頻縮水。到清明節(jié)前，首次出現(xiàn)4只RQFII產(chǎn)品全線折價的情況，其中，華夏滬深300、南方A50、易方達(dá)中證100和嘉實明晟A股人民幣計價部分4月5日的折價率分別高達(dá)3.01%、1.54%、2.61%和2.99%，引起市場陣陣驚嘆。

　　但波瀾很快緩和。A股清明節(jié)后開盤首日，4只RQFII-ETF整體折價瞬間收窄，隨后的折價空間整體趨于縮小。其中，南方A50在4月9日時已經(jīng)由原來的折價1.54%轉(zhuǎn)為溢價0.32%，成功“空翻多”。華夏滬深300、易方達(dá)中證100和嘉實明晟A股人民幣折價率則均收窄至1%以內(nèi)，分別為0.32%、0.59%和0.72%。

　　不過，上周五RQFII-ETF折溢價率又一次出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，華夏滬深300、嘉實明晟A股的折價率再次轉(zhuǎn)為擴(kuò)大，而南方A50的溢價率也減少了0.21個百分點。

　　同時，上周易方達(dá)中證100和嘉實明晟A股出現(xiàn)顯著贖回跡象。截至4月12日，這兩只RQFII-ETF份額較節(jié)前分別減少了2800萬個基金單位和2320萬個基金單位，縮水比例均超過了6%，嘉實明晟A股縮水近10%。具體來看，兩只產(chǎn)品的投資者在贖回節(jié)奏上有所差異，其中，易方達(dá)中證100遭遇贖回發(fā)生在4月11日，之后的12日未發(fā)生變動，而嘉實明晟A股則從4月9日開始，其基金單位逐漸減少。盡管步調(diào)有的不同，但是這些資金顯然都踏準(zhǔn)了市場節(jié)奏——4月9日開始大盤持續(xù)下跌，繼上周一盤中跌破2200點之后，上周五收盤再度逼近2200點。

　　資金套利“功不可沒”

　　對于RQFII這段時間出現(xiàn)的折溢價風(fēng)波，老莫認(rèn)為，其中的原因不能一概而論。RQFII清明后折價收窄可能是因為前期負(fù)面因素得到暫時緩解，拋壓減小，也有可能是套利者在進(jìn)行波段操作。

　　“如果是單個產(chǎn)品的折價明顯，可能是套利者操作所致。但如果是普遍現(xiàn)象，那可能就是拋壓太大。”老莫介紹說，前期RQFII出現(xiàn)大幅折價，剛好與A股調(diào)整步調(diào)一致，與A股短期負(fù)面因素積累導(dǎo)致預(yù)期不佳有關(guān)。

　　短期利空因素是導(dǎo)致折價出現(xiàn)的導(dǎo)火索，近期來看，短線資金有流出中國相關(guān)概念市場的跡象。 大成基金香港子公司大成國際產(chǎn)品總監(jiān)陳建武表示：“中國政府先后加碼 房地產(chǎn) 調(diào)控和 銀行 理財產(chǎn)品監(jiān)管、朝鮮半島局勢出現(xiàn)緊張、禽流感疫情等，這些利空因素疊加在一起，確實讓海外投資者對中國市場產(chǎn)生了很強(qiáng)的憂慮情緒。”

　　但在出現(xiàn)大幅折價后，上周4只RQFII-ETF的折價在三四天內(nèi)又快速恢復(fù)，專業(yè)人士認(rèn)為“套利者功不可沒”。

　　老莫介紹，ETF參與者主要是 機(jī)構(gòu)投資者，香港本地投資者并不多。這些機(jī)構(gòu)主要是國際上的一些對沖基金、大型投行、券商、 保險 公司等金融機(jī)構(gòu)，還有一些專業(yè)的ETF做市商，這些機(jī)構(gòu)往往會利用全球市場套利，RQFII就為他們提供了借道香港投資中國的工具。

　　“這些券商有些是QFII，但不是每家公司的RQFII里面都有QFII�！崩夏�稱，QFII會將RQFII的額度再設(shè)計成結(jié)構(gòu)化的產(chǎn)品，一般是票據(jù)化的產(chǎn)品，再轉(zhuǎn)賣給做對沖的客戶，而對沖客戶的波段操作行為可能會造成RQFII價格的波動。但另一方面，對沖基金一般會在全球范圍內(nèi)進(jìn)行操作，有時候單個市場的下跌并不一定會虧錢，所以不見得就會短進(jìn)短出，有些機(jī)構(gòu)也會長線持有RQFII。南方A50之所以折溢價幅度都較大，原因就在于其機(jī)構(gòu)客戶相對其他幾只產(chǎn)品更多。

　　德國安聯(lián)集團(tuán)在香港的資管子公司——聯(lián)博香港的大中華區(qū)機(jī)構(gòu)銷售主管孫昊則認(rèn)為，套利者應(yīng)該主要是在港的中資分支機(jī)構(gòu)。因為RQFII-ETF跟蹤的是A股指數(shù)，因此其套利方法需要跨越兩個隔離的市場，投資者需手中持有相應(yīng)的A股，同時在香港二級市場買入ETF份額，并在 A股市場賣出已持有的一攬子股票，這樣才能最快地實現(xiàn)套利�！八麄兤鋵嵅⒉恍枰�持有全部一籃子成份股，只需要持有成份股中的一些高β股票就行，因為這類股票與指數(shù)的波動最為貼近�！�

　　孫昊認(rèn)為，在RQFII-ETF的套利上，中資機(jī)構(gòu)在香港的證券公司、基金管理公司、保險系資產(chǎn)管理公司有較好的條件，因為他們能同時進(jìn)入兩個市場�！凹词故怯蠶FII額度的外資機(jī)構(gòu)也不達(dá)不到這些中資機(jī)構(gòu)的速度�！睂O昊說，“QFII的持倉時間、空倉比例都有限制，套利的成本和速度都不如中資機(jī)構(gòu)�！�

　　“基金公司只管將額度賣給這些機(jī)構(gòu)，ETF份額的申購和贖回都是由代辦券商(PD)來開展，這些券商也負(fù)責(zé)做宣傳和推廣，至于這些機(jī)構(gòu)再會將產(chǎn)品賣給誰，基金公司并不過問�！崩夏�如此表示。

　　另外，老莫還指出，要實現(xiàn)跨境ETF的套利其實很難，因為要實現(xiàn)跨境套利就必須要有穩(wěn)定的價差，需要在香港市場和內(nèi)地市場均開設(shè)交易賬戶�！捌鋵嵕惩赓Y金參與折溢價套利的很少。RQFII-ETF的折溢價率很多時候與RQFII的額度和市場供求有關(guān)。如果出現(xiàn)較大的折溢價，一般是做市商來處理。”

　　資金將重新流入中國

　　有海外機(jī)構(gòu)和中資公司海外分支機(jī)構(gòu)的人士預(yù)測，未來隨著2000億元新增RQFII額度的陸續(xù)投放，RQFII額度的吃緊狀況將有所緩解。

　　而全球二級市場資金監(jiān)控機(jī)構(gòu)EPFR的數(shù)據(jù)顯示，過去半年一直在增配中國的外資流，自 2013年2月21日起，開始整體流出中國，流出量達(dá)到3.5%。不過陳建武認(rèn)為，撤退的資金應(yīng)該主要是短期資金，海外主力資金仍然對中國市場長期看好。“從海外投資者的角度看，中國是否存在房地產(chǎn)泡沫、影子銀行，地方政府債是否可控等問題深刻影響著他們對中國未來經(jīng)濟(jì)走勢的看法�！标惤ㄎ渫嘎�，部分RQFII-ETF在最近的折價風(fēng)波中并沒受損，例如資金并沒有從華夏和南方的RQFII-ETF撤離的跡象。

　　孫昊也表示，“國五條”及整頓影子銀行等政策引起了市場對進(jìn)一步緊縮的擔(dān)憂，在此情況下，投資者對已實現(xiàn)盈利進(jìn)行獲利回吐是一種較好的策略選擇。但是根據(jù)聯(lián)博香港掌握的情況，主力外資長期看好中國市場的基本面并沒有改變，尤其是對未來城鎮(zhèn)化設(shè)想的積極作用，均認(rèn)為有很好的投資機(jī)會，主力外資針對中國的長線策略也沒有發(fā)生實質(zhì)性的變化。

　　大成國際認(rèn)為，海外投資者對RQFII-ETF的熱情依然持續(xù)。隨著 A股市場的調(diào)整和近期利空因素的消散，RQFII-ETF的折價情況會有所緩解，甚至?xí)�再度出現(xiàn)之前的高溢價情況�！澳壳癆股的估值相對其他地區(qū)的股市，特別是美國股市而言，仍處于比較低的位置。這種估值上的優(yōu)勢，會對海外投資者具有持續(xù)的吸引力�！标惤ㄎ湔f。

　　將時間拉長一點來看，自2012年9月開始，外資開始加速流入中國。自2012年11月中旬以來，全球 股基的新增資金中有33%流向那些專門配置新興市場的基金，其中3.6%配置給了中概股。

　　有機(jī)構(gòu)預(yù)計，隨著中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，二季度資金將整體流入中國。孫昊表示，產(chǎn)業(yè)升級和消費提升，新能源和環(huán)保等等領(lǐng)域，是主力外資比較看好的領(lǐng)域。而在調(diào)整期，防守型的公共事業(yè)類板塊也是一個戰(zhàn)術(shù)配置的選擇。

　　根據(jù)EPFR的監(jiān)測，外資在中國配置的倉位，主要集中在金融地產(chǎn)、能源和可選消費品板塊。“基金經(jīng)理們相信，對 中國銀行 系統(tǒng)健康的擔(dān)憂被夸大，從出口轉(zhuǎn)向國內(nèi)消費的再平衡也正在有條不紊地進(jìn)行。”

　　“長期資金確實沒有撤出中國，但是也沒有繼續(xù)對中國加倉�！眮碜韵愀鄣膶�沖基金——中環(huán)資產(chǎn)投資基金的常務(wù)董事蔡禮鍵說：“如果日元持續(xù)貶值，預(yù)計對日本股市的投資熱情會保持到年底�！�