近期，原油市場陷入振蕩，一方面美國頁巖油產(chǎn)量持續(xù)增長的憂慮持續(xù)發(fā)酵;另一方面，中國等亞洲國家原油需求增加又對油價帶來一定的支撐。但我們認(rèn)為，全球原油整體需求增長幅度有限，而美國原油產(chǎn)量不斷創(chuàng)新高，即使OPEC嚴(yán)控減產(chǎn)，原油供給相對過剩的格局仍將逐步顯現(xiàn)，原油中期走勢不容樂觀。

　　OPEC減產(chǎn)協(xié)議執(zhí)行率創(chuàng)新高

　　2017年11月底，OPEC與俄羅斯等非OPEC產(chǎn)油國同意將減產(chǎn)協(xié)議延長到2018年年末，并且對此前被豁免減產(chǎn)的利比亞、尼日利亞進行限產(chǎn)，要求兩國2018年石油產(chǎn)出分別遵守110萬桶/日和180萬桶/日的產(chǎn)量上限。

　　然而在OPEC努力推動減產(chǎn)之時，其上游投資并未減少。但由于受需求影響有限，下游投資卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及。由此以來，若OPEC延續(xù)產(chǎn)量目標(biāo)不變，OPEC上游項目即使建成，也有可能成為閑置產(chǎn)能。OPEC上下游投資錯配，OPEC也擔(dān)心市場份額的損失，因為其帶來的是成員國之間根本利益的損傷。然而一旦下游需求迅速回暖，上游投資項目也將快速開啟，這也將成為遠(yuǎn)期油價的風(fēng)險點之一。

　　美國頁巖油持續(xù)大幅擴張

　　美國、巴西和加拿大等非OPEC產(chǎn)油國供應(yīng)大幅攀升，尤其是美國原油產(chǎn)量不斷創(chuàng)歷史新高。與此同時，若OPEC持續(xù)減產(chǎn)，這將改變未來原油市場的供給格局。近期，美國EIA公布的數(shù)據(jù)顯示，目前美國原油總庫存較5年平均水平高了約2%。Baker Hughes近期公布的各項數(shù)據(jù)顯示，美國頁巖油總活躍鉆井?dāng)?shù)同比增加30%至796座，3月美國最大的頁巖油產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量料將創(chuàng)紀(jì)錄新高，并且預(yù)計2018年將同比增加15%升至1070萬桶/日的紀(jì)錄新高。

　　如果油價過高，料會進一步加速頁巖油產(chǎn)能釋放。美國原油如此高的增產(chǎn)規(guī)模，料在未來幾年超過最大石油出口國沙特。當(dāng)前亞洲市場原油資源相對緊缺，而美國頁巖油大幅增產(chǎn)剛好為其提供了可替代資源，以中國為首的較多亞洲國家煉油廠可以用美國頁巖油來填補40%額外現(xiàn)貨需求。由此說明，美國頁巖油生產(chǎn)商已經(jīng)開始逐步介入亞洲市場，并且占據(jù)了亞洲市場一定的份額，而OPEC國家減產(chǎn)協(xié)議為美國頁巖油占據(jù)市場提供了很好的背景基礎(chǔ)，卻威脅到自身在全球最大石油市場的地位。

　　產(chǎn)業(yè)基金看空氛圍正濃

　　去年年底，OPEC和非OPEC主產(chǎn)國就延長減產(chǎn)期限至2018年底達(dá)成一致后，全球原油市場供應(yīng)端的關(guān)鍵變量為美國原油產(chǎn)量變化情況。從我們統(tǒng)計的數(shù)據(jù)來看，美國頁巖油盈利點大約為50—55美元/桶，隨著原油長時間處于60美元/桶上方運行，大部分頁巖油生產(chǎn)商在有盈利空間的驅(qū)動下料進一步擴張產(chǎn)能。并且較高的油價也有利于生產(chǎn)商進行空頭套保鎖定利潤，這也將增加產(chǎn)業(yè)基金對油價的看空氛圍。

　　目前單純地延長限產(chǎn)期限、而不是擴大限產(chǎn)規(guī)模，對油價的支撐力度有限。延長原油減產(chǎn)協(xié)議期限的現(xiàn)實意義，是鎖定看空油價的區(qū)間下限，構(gòu)成油價的底部支撐。然而在原油相對高價運行背景下，美國頁巖油革命料繼續(xù)推進，這將大幅限制油價的上行空間，并且中期進入原油需求淡季，油價將出現(xiàn)振蕩下行。